日期：2016-7-14（原创文章,禁止转载）
新安股分(600596)主导产品处于低谷 复苏仍待需求回暖
事件：
我们参加了公司 2008 年股东大会暨投资者见面会，与公司领导就公司2008 年的经营情况及2009 年的经营发展策略进行了交换。
评论：
新安股分(600596)2008 年产品销量实现稳定增长，但2009 年1 季度出现同比下落。公司杏仁露的总产能在30 多万吨，2008年总销量约在23 万吨左右，较07 年增长5%以上，实现较为稳定的增长。但公司09 年1 季度销售出现一定下滑，销量的下落致使1 季度的收入同比下落了23.9%。公司表示1 季度销量下落的主要原因是：1、春节是公司产品主要的销售旺季，今年的春节在1 月，而去年的春节在2 月，春节旺季的提早，使今年1 季度中受益于春节旺季的天数减少;2、经济减速抑制居民消费，为了尽可能减少这1影响，各大饮料企业在今年春节期间都加大了终端的促销力度，进行大规模的减价促销，而公司在这方面投入不够，春节期间并没有进行有力的促销，销量遭到其它饮料企业的挤占而下落。
08 年4 季度和09 年1 季度毛利率的下落的主要原因是原料马口铁的价格偏高，春节后马口铁价格的下降将推动公司09 年毛利率和事迹的增长。虽然在现货市场上马口铁的价格已从去年4 季度开始下跌，但由于公司收购马口铁都会提早3-4 个月就签订收购协议，肯定价格，所以公司08 年4 季度及09 年1 季度生产所使用的大部分马口铁都是按去年3季度末的价格计价的。那时候马口铁的价格仍处于高位，大概在每罐8 毛钱，偏高的马口铁价格致使了毛利率的下落。公司表示春节后高价马口铁原料已基本消化，均价已下降到每罐6 毛钱左右。由于公司各项原材料中马口铁占公司本钱的50%以上，其他原料包括杏仁，糖的占比较小，而其中杏仁和糖在近段时间价格变动较为安稳，我们预期春节后马口铁价格的下降将推动09 年的毛利率出现一定的回升推动公司09 年事迹的增长。
09 年公司将工作重点集中在现有优势市场的挖潜，加强对销售终端管理和投入，公司力争将09 年销量恢复到08 年水平，但我们认为实现的难度较大。公司目前的销售依然分为河北、东北、西北，山东和河南5 个主要销售大区特发性羊羔疯治疗，北方地区依然是公司销售的优势地区广东癫痫病三甲医院，08 年河北地区的销量是最大，其中北京市收入2 个亿、唐山市收入1 个亿;河南省收入2 个亿，山西省收入1 个亿，山东省收入1 个亿。公司领导认为相对于承德一个地级市08 年就能有8000 万元的收入，其他北方优势市场仍有较大的挖潜空间，公司09 年将加强销售大区中重点城市的终端建设，新建专门的部门去建设和管理城市的销售终端，分大区和城市两条线同时加强区域的销售市场建设，公司希望通过以上销售策略的变化增加现有市场的销量，实现09 年2-4 季度销量的增长，弥补1 季度销量的下落。我们认为通过公司加强终端销售建设，公司09 年2-4 季度销量的同比增速将上升，但由于1 季度是公司杏仁露的销售旺季，其收入占公司去年的收入比例到达40%左右，09 年的总销量恢复到08 年的水平的难度较大，我们预测09 年的销量可能略有下落。
南方市场发展仍无明显增长，2009 年可能在部份地区适当加强投入，但我们认为对公司销量增长的推动作用较小。由于消费习惯和口味上的差异，杏仁露在南方市场特别是华东市场的销售一直未能有较大的起色。公司今年可能会在华北市场的重点地区：上海、浙江和江苏等地区建立销售费用的预算制度癫痫病吃什么药，加强这些地区的销售力度。但我们认为由于华东地区饮料市场的竞争一直较为剧烈，作为一个新进入者，销售费用的投入对市场的扩大的作用较小，09 年华东地区销量不会有较大的增长。
公司的新产品露露美颜坊仍处于区域试点销售阶段，还没有全面铺开。公司去年推出的新产品露露美颜坊有两种口味，分别是在原有杏仁露的基础上加入了薏仁或芦荟，增加了产品的风味和营养价值。露露美颜坊的杏仁味较老产品杏仁露有所减弱，其口味比杏仁露更能得到华东和西南地区消费者的接受。但由于终端销售渠道的配套跟进和公司的铺货速度较慢，产品目前仍在部份地区进行试点销售，08 年露露美颜坊的收入唯一1000 多万元;同时消费者普遍反应单罐销售的露露美颜坊单价偏高，这对其销量的增长也有一定的抑制作用。09 年公司将继续宣扬露露美颜坊的美容养颜的功效，针对女性消费者的需求，将露露美颜坊从单罐销售向礼盒装发展，重点在河北、华北和西北市场的省会城市进行销售和推行，我们认为公司09 年露露美颜坊的销售区域将会有所扩大，销量将实现一定的增长。而公司09 年推出的新产品逸身清是一种草本茶饮料，是公司从植物蛋白饮料领域向植物饮料领域扩大的一个新尝试，产品目前仍处于招商阶段，未来的销量我们目前尚没法预测。
09 年公司关联交易的占比预计仍将基本保持不变。由于历史缘由，公司通过关联交易所收购的原料占公司原料的比例一直都较大，08 年占采购杏仁的比例到达62.73%，占采购印铁的比例到达64.14%。2009 年公司并没有减少关联交易，并已制定计划将基本保持关联交易的比例基本不变，同时由于生产范围有所扩大，交易的金额预计会有一定的上升。
公司股权鼓励计划正在制定当中，将等待时机尽快推出。作为大股东对公司管理层的一项鼓励政策，股权鼓励在大股东万向团体进入企业后便是公司管理层和股东一直在斟酌讨论的计划。目前公司的薪酬委员会已在制定股权鼓励计划的具体细则，另一方面今年证监会对股权鼓励计划的审批范围开始扩大，我们预计公司的股权鼓励计划的实行进程可能逐渐加快，并等待适当时机推出。我们认为股权鼓励计划将主要从两个方面推动公司业绩的增长：1、股权鼓励政策的实行为公司终究解决关联交易提供了契机，关联交易的解决将提高公司的毛利率推动事迹增长;2、股权鼓励政策是对公司管理层的鼓励，将管理层的收益与公司的事迹紧密联系起来，管理层将更加积极的拓展市场，扩大公司的范围推动事迹增长。
盈利预测和投资建议。我们预计在公司加强终端销售，挖潜现有市场的努力下，公司2009 年的销量将有所恢复，但较08 年仍略有下落;而马口铁价格的下降将推动公司毛利率的提高以实现09 年净利润的增长。作为植物蛋白行业的唯一龙头企业，其产品在北方和南方市场都有一定的市场空间，公司的经营一直保持较为稳健的策略，未来事迹有望保持较为稳定的增长。我们预测公司09-11 年的EPS 分别为0.68、0.83 和1.01 元。参照食品饮料行业的平均水平，给予公司25 倍的动态市盈率，给出目标价18 元，保持谨慎增持评级。如果股权鼓励计划推出将可能对公司的股价有较大的推动作用，我们将继续跟踪该计划的具体进程。
